漲價是短期行為嗎？是否能夠持續(xù)？專業(yè)機構分析工程機械漲價背后的原因與趨勢

事件:4月2日中聯重科泵車全面上調價格5%和10%不等，4月9日三一重工泵車價格全面上調5-10%不等，4月11日三一小挖提價10%、中大挖提價5%，4月上旬柳工挖機平均提價5%左右。

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漲價背后的原因分析

漲價，驗證了我們3月29日工程機械系列報告中的預判“判斷4月部分機型會出現漲價”。我們判斷漲價主要有三方面原因：

（1）疫情壓縮工期，放大基建、地產投資對工程機械需求的拉動作用，且擴大內需政策加碼，導致3月中下旬以來國內需求快速回升，國內工程機械企業(yè)持續(xù)超負荷生產，多種機型供不應求。

（2）受海外疫情影響，部分歐洲和日本供應商部分產線有關停現象，核心零部件供應鏈趨緊，導致后續(xù)零部件采購成本上升。

（3）行業(yè)頭部公司希望借此機會打破行業(yè)“價格戰(zhàn)”死循環(huán)，提升行業(yè)生態(tài)，創(chuàng)造良性循環(huán)。

漲價是短期行為嗎？是否能夠持續(xù)？

（1）就泵車漲價來講，我們判斷可持續(xù)，因為行業(yè)已形成雙寡頭壟斷格局，三一中聯合計市占率85%左右，兩家寡頭相繼提價，也算是一種默契。

（2）就挖機漲價來講，我們判斷同樣可持續(xù)，因為2019年挖機行業(yè)大部分代理商不賺錢，三一作為挖機行業(yè)龍頭，我們判斷其最優(yōu)秀的代理商2019年也只有4%左右的凈利率水平，而非三一品牌代理商預計過半不賺錢，長期來看，代理商這樣的生存狀態(tài)不利于行業(yè)健康發(fā)展，此次三一帶頭公開提價，我們認為有利于挖機產業(yè)鏈廠家與代理商共生共榮，有利于行業(yè)長期健康發(fā)展，是可持續(xù)行為。

（3）就行業(yè)需求角度來講，受疫情影響，2020年4-12月的投資強度都會被放大（詳見我們工程機械系列報告的測算），而且還會有很多工程施工跨年到2021年上半年，預計2020年3-12月工程機械需求會全面超預期。目前根據協(xié)會數據，挖機行業(yè)3月同比增長11.59%，超預期；根據中聯官微信息，中聯泵車1-3月銷量同比增長25%，超預期。因此，無論從品牌競爭格局、產業(yè)鏈良性發(fā)展訴求，還是需求超預期角度，我們都判斷漲價并不是短期行為。

后續(xù)還會有哪些品牌哪些產品可能漲價？

目前工程機械三大類產品混凝土機械、起重機、挖機均出現部分機型缺貨現象，泵車和挖機各出現兩家企業(yè)提價現象，預計：（1）會有更多挖機品牌跟進提價；（2）汽車吊離提價也不遠了，目前汽車吊頭部公司日發(fā)貨100臺左右，遠超正常日發(fā)貨30多臺，且超出往年旺季日發(fā)貨水平。

漲價的影響分析?

工程機械企業(yè)的盈利能力和成長性，“量”一直都是第一決定因素。此次漲價，一方面，我們預計主機廠家和代理商盈利能力都會有所上升，不同代理商盈利能力上升幅度不等，取決于其區(qū)域市占率情況；另一方面，我們預計國產零部件企業(yè)份額會進一步上升，因為海外疫情導致的供應鏈偏緊，會加速國產替代。即使考慮海外疫情對出口市場的負面影響，我們認為2020年主機廠家“量”和“價”的提升都會超預期，核心零部件企業(yè)“量”的提升會超預期，主機廠家和核心零部件企業(yè)業(yè)績都存在上調的空間。

投資建議

主機廠家漲價，淺層次看，是對短期供不應求、進口零部件趨緊的回應；深層次看，反映的是整個產業(yè)鏈（上游核心零部件、中游主機廠家、下游代理商和終端客戶）上，主機廠家話語權是最強的。

建議加配工程機械整個板塊，尤其是主機廠家，現有估值沒有反映主機廠家的產業(yè)鏈地位，被明顯低估，我們判斷優(yōu)質主機廠家的估值已經進入“跨越當年15倍PE”的上行通道，價值屬性越來越突顯，（1）他們受益國內市場競爭格局、行業(yè)生態(tài)環(huán)境優(yōu)化；（2）受益新的品類擴張，他們不只有挖機、起重機、混凝土機械三大傳統(tǒng)品類，還在積極布局新的品類，對應的市場空間都是數百億級別；（3）國際化的道路雖然短期受海外疫情影響有所暫緩，但是方向明確，國內頭部主機廠家憑借更全面的產品布局、更優(yōu)質的服務、更加智能化信息化的生產與運營模式、已經提前布局好的海外研發(fā)中心與工廠，最終一定可以成為全球工程機械領導者。

工程機械行業(yè)主要公司分類：（1）傳統(tǒng)主機廠家：三一重工/徐工機械/中聯重科/柳工；（2）整機租賃服務企業(yè)：建設機械；（3）核心零部件企業(yè)：恒立液壓/艾迪精密；（4）新興主機企業(yè)：浙江鼎力。

風險因素

國內疫情出現反復、海外疫情發(fā)展超預期。

附一、疫情壓縮工期，對工程機械關鍵下游基建、地產投資的影響

(一)基建在經濟中占比極為重要

2019年固定資產總投資55.15萬億（統(tǒng)計局公布值），其中制造業(yè)、基建、房地產投資分別為21.86、18.21、13.22萬億（均為計算值，2018年以來沒有公布值），占比分別為40%、33%、24%，基建、地產投資占比非常重要。

其中，基建投資又包括①電力、熱力、燃氣及水的生產和供應業(yè)，②交通運輸、倉儲和郵政業(yè)，③水利、環(huán)境和公共設施管理業(yè)三大項，上述三項占基建投資的比重分別為16%、36%、48%。2019年基建投資之交通運輸、倉儲和郵政業(yè)投資構成中，我們預計高鐵投資6569億（2019年整個鐵路投資8029億）、城市軌道交通投資6783億元，高鐵和城軌合計投資1.34萬億。

新基建重要性分析。新基建主要包括七大領域：5G基建、特高壓、城際高速鐵路和城市軌道交通、新能源汽車充電樁、大數據中心、人工智能、工業(yè)互聯網。其中城際高速鐵路和城市軌道交通是傳統(tǒng)基建所包括的范疇，如上文所述，2019年投資額為1.34萬億，占2019年固定資產投資比重為2.42%；我們預計除此之外、其他六個領域新基建2020年投資額為1.11萬億，占2019年固定資產投資比重為2.01%；新基建七大領域投資額合計占固定資產投資比重為4.43%。

新基建是轉型升級方向，傳統(tǒng)基建是現階段的實力擔當。綜上所述，①新基建是過往的升級轉型。一方面，新基建與傳統(tǒng)基建是交叉的，新基建目前最重要的構成——城際高速鐵路和城市軌道交通，本身就是傳統(tǒng)基建的范疇；另一方面，新基建除了城際高速鐵路和城市軌道交通之外的其他六個領域，投資主體基本為制造業(yè)和服務業(yè)企業(yè)，這六個領域的投資在過往制造業(yè)與電力等行業(yè)投資中均有體現，只是預計未來新基建七大領域的投資增速會相對更快。②傳統(tǒng)基建是逆周期調節(jié)主力，新基建是轉型升級方向。2019年傳統(tǒng)基建投資額超過18萬億，遠高于新基建投資額1.11萬億（未含與傳統(tǒng)基建交叉的城際高速鐵路和城市軌道交通投資額1.34萬億），疫情后，穩(wěn)經濟、保就業(yè)，傳統(tǒng)基建是實力擔當；新基建代表未來方向，預計將持續(xù)保持較快增長；傳統(tǒng)基建與新基建共存互補，兩者都對應相關的投資機會，不應該唯新基建論，畢竟我國傳統(tǒng)基建還存在很多短板。

(二)對基建、地產投資全年增速判斷

地方專項債對基建投資拉動作用測算。2019年地方新增專項債2.15萬億，按照2020年地方新增專項債3萬億假設，我們測算在謹慎、中性、樂觀假設下，新增專項債將分別拉動2020年基建投資0.82%、2.75%、6.87%的增長。2020年疫情以來，財政部、發(fā)改委均透露要擴大地產專項債規(guī)模。2月24日國務院新聞辦公室舉行新聞發(fā)布會，財政部提到要擴大地產專項債規(guī)模。3月17日發(fā)改委例行發(fā)布會上，發(fā)改委投資司副司長劉世虎表示，下一步發(fā)改委將擴大地方政府專項債券規(guī)模。預計地方專項債對基建投資拉動作用可能超預期。

降低項目資本金比例對基建投資拉動測算。2019年11月13日國常會提出降低部分基礎設施項目最低資本金比例。1）將港口、沿海及內河航運項目資本金最低比例由25%降至20%。對補短板的公路、鐵路、生態(tài)環(huán)保、社會民生等方面基礎設施項目，下調幅度不超過5個百分點；2）基礎設施等項目可通過發(fā)行權益型、股權類金融工具籌措不超過50%比例的資本金。在我們的敏感性分析中，認為港口、沿海、內河航運、公路、鐵路項目100%符合資本金比例降低要求，假設謹慎、中性、樂觀背景下，生態(tài)環(huán)保和社會民生類項目符合可降低資本金比例要求的項目占比分別為 15%、 20%、 25%，那么降低資本金比例政策將分別拉動基建投資3.51%、3.83%、4.15%。

對基建投資增速全年判斷。綜上所述，新增地方專項債額度、地方專項債可用作項目資本金、降低基礎設施項目最低資本金比例這幾項政策合計在謹慎、中性、樂觀假設下，對2020年基建投資的貢獻分別為4.34%、6.58%、11.02%。由于上述測算，未考慮基建投資各個細類內生性增長，僅考慮了“杠桿角度”的影響，而在2020年一季度經濟受疫情影響背景下，我們判斷全年基建投資大部分構成都會有內生性增長，因此在中性假設下，我們判斷2020年基建投資19.40萬億、同比增速6.58%。目前1-2月基建投資為8594億、同比下降26.86%；預計3-12月基建投資18.54萬億、較2019年3-12月同比增長8.89%。

對地產投資增速全年判斷。在此，直接引用中信建投地產團隊的判斷，預計2020年房地產開發(fā)投資增速為1.2%。

(三)疫情對基建、地產投資強度的影響

每年春節(jié)假期，基建、地產項目的工人都要整體休息0.5個月左右，因此每年施工工期為11.5個月左右。而今年受疫情影響，工程項目施工基本上耽誤了1個月左右，實際施工工期只有10.5個月左右。疫情對施工工期的壓縮，會造成今年實際的投資強度增強，拉動更多的工程機械需求，因為同樣的投資額在更短的工期內會需要更多的工程機械設備配合。在此我們用月均投資增速來表達，月均投資增速=（2020年投資額÷10.5）÷（2019年投資額÷11.5）-1。測算基建、地產投資月均增速分別為16.73%、10.84%。

在此需求強調的是，上述分析視角僅適用于工程機械這樣的生產工具需求量分析，不適應于水泥、鋼鐵等生產資料的需求量分析，因為工程項目趕工并不會導致使用更多的水泥、鋼鐵等，這些生產資料的需求量和投資總額本身掛鉤，但趕工有可能對水泥、鋼鐵價格產生影響，本文在此不做贅述。

附二、對工程機械三大品類全年增速判斷
(一)對挖機全年及4月增速判斷

全年挖機銷量預判：（1）國內需求在基建投資月均增速、房地產開發(fā)投資月均增速分別為16.73%、10.84%的背景下，再考慮目前依舊處于更新換代需求周期，預計國內銷量增速10%左右。（2）出口估計從二季度會進一步體現疫情影響，3月27日我們在報告《疫情壓縮工期，放大投資對工程機械需求的拉動作用》里，將出口增速從30%以上下修到20%，現在我們進一步下調至0增長，這里隱含的假設是海外疫情在二季度末之前能控制住，海外市場三、四季度會逐步恢復正常；2019年挖機行業(yè)國內銷量、出口銷量、總銷量分別為20.91、2.66、23.57萬臺，預計2020年挖機行業(yè)國內銷量、出口銷量、總銷量分別為23、2.66、25.66萬臺，國內總銷量同比增長8.87%。

4月挖機銷量預判：3月15日以來，銷量快速上升，部分機型已經開始出現缺貨現象，在重點項目復工率基本到位的情況下，預計4月挖機銷量能夠與3月環(huán)比持平，這將會是歷史性的，因為往年都是3月是全年高點，今年4月也可能是高點，預計4月挖機行業(yè)銷量同比增長55%左右。

(二)對汽車吊、混凝土機械全年增速判斷

全年汽車吊銷量預判：汽車吊下游主要以基建為主，以及地產、綠化園林、市政工程等，目前出口較少。雖然一季度，汽車起重機銷量同比下滑，但是我們判斷隨著基建、地產項目復工開工率回升，預計2020年汽車吊行業(yè)增速10%以上，高于挖機。從微觀層面來看，龍頭公司加班加點生產，日發(fā)貨量創(chuàng)歷史新高，且噸位結構上移，預計2020年汽車吊行業(yè)收入增速更高。

全年混凝土機械銷量預判：一方面，泵車2019年銷量不到8000臺，且有不少短臂架泵車，較2011年歷史高點時候的1.2萬臺泵車銷量相距甚遠，預計2020年銷量不低于15%；另一方面，攪拌車受益治理超載，預計2020年銷量能有20%以上增長。綜合來看，預判2020年混凝土機械行業(yè)銷量增速在15%以上，高于汽車吊和挖機。

預計全年混凝土機械增速＞汽車吊增速＞挖機增速。

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